Henrik Stille, Portfolio Manager delle strategie Covered Bond di Nordea

Con circa 3 trilioni di euro di obbligazioni in circolazione, il mercato europeo dei covered bond è il secondo mercato a reddito fisso in Europa dopo i titoli di Stato. Per mettere i volumi in prospettiva, la sola Danimarca cuba covered bond per un valore di 455 miliardi di euro – che corrisponde quasi alla dimensione dell’intero mercato europeo ad alto rendimento – seguita dalla Germania (Pfandbriefe), dalla Francia (obbligations foncières), dalla Spagna (Cédulas hipotecarias) e dalla Svezia con 391, 350 euro; 243 e 242 miliardi di euro di attività rispettivamente. I covered bond offrono molti vantaggi, ma a volte sembrano essere trascurati dagli investitori. Un’allocazione strutturale ai covered bond può portare diversi benefici grazie alla loro sicurezza, al trattamento normativo, alla liquidità e al loro potenziale di diversificazione. Le caratteristiche dei covered bond li rendono adatti a trovare un posto nel portafoglio degli investitori, insieme ai tradizionali investimenti in debito pubblico e societario. In generale, i covered bond si comportano in modo simile ad altri prodotti obbligazionari, ma con un beta di credito complessivo più basso. In un contesto di propensione al rischio gli spread dei covered bond tendono a scendere, ma non tanto quanto altri crediti. D’altro canto, in uno scenario di risk-off tendono ad aumentare meno rispetto agli spread di titoli più rischiosi. Il beta contenuto e la bassa volatilità sono caratteristiche interessanti in un contesto di portafoglio. Il Danish Fixed Income and European Covered Bonds Team di Nordea è uno dei più grandi del mercato, con masse in gestione per oltre 38 miliardi di euro e un track record di oltre un decennio. Il team beneficia della sua profonda conoscenza dei mercati dei covered bond scandinavi, dando ai nostri portafogli un vantaggio nel processo di allocazione. I mercati scandinavi dei covered bond sono costituiti sia da banche molto forti che da collaterali composti da mutui residenziali di altissima qualità.

Gestione attiva, bassa duration e flessibilità: elementi essenziali per fare la differenza?

L’anno scorso è stato difficile per ogni classe di asset (inclusi titoli di Stato, corporate investment grade e high yield), con l’inflazione a livelli record e la minaccia di una recessione incombente. E dopo anni di rendimenti prossimi allo zero, i tassi hanno bruscamente impennato al rialzo. Al fine di contrastare questo ambiente incerto, una gestione attiva delle strategie a reddito fisso è una potenziale chiave di successo. Crediamo che il mercato dei covered bond offra valor forte qualità degli asset sottostanti (nessun default in oltre 200 anni di storia liquidità e inefficienze che possono essere trasformate in opportunità di alfa.¹

I covered bond restano una asset class dal rischio molto basso…

I covered bond sono strumenti di debito di alta qualità emessi da istituti di credito ipotecario o banche, sostenuti da un collaterale posto a garanzia. Pertanto, gli investitori beneficiano di una doppia protezione. l primo ricorso è sull’emittente – come per le obbligazioni senior tradizionali. Il secondo ricorso è un accesso preferenziale collaterale di copertura. Generalmente, il pool di copertura è costituito da mutui di alta qualità e/o prestiti del settore pubblico. Tale copertura viene normalmente strutturata includedendo un ulteriore cuscinetto di valore al di sopra del valore dei titoli (overacollateralizzazione) Il pool di copertura medio è infatti overcollateralizzato. La normativa UE prevede inotre un trattamento preferenziale per i covered bond: La classe di attività beneficia sia dei quadri normativi bancari che assicurativi. Oltre ad essere titoli prettamente senior, un ulteriore livello di protezione è rappresentato dall’esenzione dei covered bond dal meccanismo di bail-in dell’UE. Di conseguenza, i covered bond non sono stati testimoni di un default in più di 200 anni di storia.

…con spazio per soluzioni di investimento che si adattano al contesto inflazionistico

La durationè stata recentemente il principale contributore alla volatilità per molte classi di attività. Nella European Covered Bond Opportunities Strategy di Nordea, miariamo a costruire portafogli poco sensibili ai cambiamenti effettivi dei tassi di interesse, un approccio alla copertura della duration che si è dimostrato efficacie. La tradizionale European Covered Bond Strategy di Nordea adotta invece un approccio più neutrale in termini di duration rispetto al più ampio mercato dei covered bond. Gli spread dei covered bond si trovano a livelli record, prossimi ai livelli registrati durante la crisi del debito sovrano. Allo stesso tempo i fondamentali sono molto sani e, in generale, i loan to value dei mutui posti a garanzia sono più robusti rispetto all’epoca pre-pandemia. L’aumento degli spread nel 2022 è stato infatti determinato dalle dinamiche di offerta, dal momento che le banche hanno verosimilmente anticipato l’emissione di covered bond, mentre i governi sembrano aver posticipato le emissioni di titoli governativi. A nostro parere, un’inversione della dinamica sopra menzionata si rivelerebbe vantaggiosa per la performance dei covered bond rispetto ai titoli di Stato.

Il valore della gestione attiva in caso di recessione

Poiché mercati frenetici richiedono flessibilità, la nostra European Covered Bond Opportunities Strategy non rinuncia a tutte le idee di investimento che possono essere ricercate solo con un approccio più attivo. In sintesi, la nostra proposta di valore è strettamente legata al valore aggiunto di una gestione attiva. È qui che l’esperienza del nostro Danish Fixed Income & European Covered Bond Team svolge il suo pieno ruolo. Cerchiamo opportunità di valore relativo, allocando principalmente in covered bond e in modo selettivo in titoli di Stato. Le complessità del mercato ci offrono un’ampia gamma di opportunità, in quanto siamo particolarmente dinamici nella nostra allocazione. Abbiamo l’opportunità di investire al di fuori dell’universo denominato in EUR (senza rischi valutari in quanto il portafoglio è coperto in EUR). Ci avvaliamo della nostra esperienza nei mercati nordici e approfittiamo di eventuali inefficienze dei rating. Le inefficienze ci offrono opportunità – e le perseguiamo attivamente per aggiungere valore per i nostri investitori. Date le incertezze sui mercati finanziari, crediamo che il Covered Bond Team di Nordea sia ben posizionato per mirare alla genarazione di alfa in una asset class di alta qualità. Il nostro approccio basato sulla ricerca di valore relativo può fare la differenza! ¹

1) L’effettivo raggiungimento di un obiettivo d’investimento, di risultati e rendimenti attesi di una struttura d’investimento non può in alcun modo essere garantito. Il valore degli investimenti può sia aumentare che diminuire e gli investitori possono perdere parte o la totalità dell’importo investito.